“过热”再次降临中国。与前几轮“过热”不同，这是一轮“没有温度的高烧”，面对即将出现的产能过剩和通货紧缩，中国政府的宏观调控能力经受着前所未有的考验。
“逢三逢八，中国多会出现投资过 热的现象，比如1988年、1993年以及2003年。”4月4日著名经济学家、中欧工商管理学院教授许小年对中国《新闻周刊》说。中国投资者偏爱这样的年份，但这样的年份却往往最终令他们失望。
“过热”这个人们已经耳熟能详的经济术语或隐或现地贯穿这些年，“过热”往往还笼罩着与这些年相连的年份，比如1992年，2004年。
相似的“过热”指标
最近，中国经济的三种表现让王大用想到了11年前的秋天。“2004年头两个月固定资产投资增长53%，可以与之相比的是1992年，那时全年接近50%。”国家开发银行专家委员会常务副主任王大用对《新闻周刊》说。
他还密切关注着刚刚出现的贸易逆差，“1994年以来，中国的对外贸易一直是顺差，但今年头两个月，整个对外贸易已经出现了79亿美元的逆差。”王说。
与这两者相伴的是目前国内能源瓶颈的凸现，油、电、煤出现了严重短缺，它们的价格也出现了较大幅度的上涨。“同样的情形也出现在1992年，从那年初开始的生产资料价格涨势不断持续：全国钢材价格狂涨，水泥价格猛涨。”
1992年的秋天，在社科院秋季经济形势分析会上，当时就职于中国人民银行调查统计司的王大用是惟一一个力主经济过热观点的观察者，那时通货膨胀率还不明显，大约为6%左右。
直到1992年年底，王的观点仍未受到学界充分重视。但随着1993年出现了两位数的通货膨胀率，“过热派”成为主流。
事实证明，当年的经济已经成为脱缰的野马。“随着经济过热，急速升高的通货膨胀渗透到人们日常生活的每一个毛孔，这月挣的工资如果不及时花掉就会买不到更多东西。”王大用说。
1993年储蓄存款出现了非常明显的“负利率”——存款利率到10%，仍然有百分之十几的负利率，货币的价值在飞快减少。
而现在，中国再一次悄然进入了“负利率”的时代。
来得不是通胀是通缩
相似的过热，却可能带来截然不同的结果，“伴随这轮过热将不是通货膨胀而是通货紧缩。”许小年这样认为。
这与目前流行的观点相左。一般认为，目前国内中上游能源和生产原材料的价格上涨将逐步地传导给下游消费品(如汽车、地产、家电等)，最终导致物价的全面上涨——出现通货膨胀。
但是，这种理论上的价格传导将可能被阻断。对企业来说，提高价格非常不明智，因为一旦产品价格提高，竞争对手便能够以低廉的价格迅速抢占市场份额。其中的秘密是，“由于存在收入分配差距持续拉大的背景，广大低收入阶层的消费水平仍不可能显著提升，所以下游产品仍然会面临长期的需求约束，中上游的价格很难传导给下游。”许小年说。
与之相应的是新一轮的产能过剩。在研究了最近投资大盘和需求之后，国家发改委投资研究所战略室副主任王元京发现，“伴随着下游消费品群的投资猛增，市场需求不足的倾向已经非常明显，投资扩张并没有很强的需求支撑。”王对中国《新闻周刊》说。类似的情况还出现在中游生产资料(如钢铁、水泥、铝等)，只不过没有像下游消费品群那样明显，这些最终也会导致产能过剩的情形。
按照一般规律，目前生产资料中涨价最大的产业也是投资增长率最高的产业，在投资高峰过去后就会出现产出高峰，所以目前的“大涨”反而预示着今后的“大降”。
一个数字也可以从侧面说明问题，据统计，今年2月全部耐用消费品价格甚至下降3.4%。“在目前600种主要的商品中，高达80%的商品是接近供过于求的。如果供给的增长高于需求的增长，那么随之而来的就可能是通缩。”许说。
行政主导投资过热
1992年，国家统计局数字表明，当年全社会完成固定资产投资比上年增长37.6%。2003年全社会固定资产投资同比增长26.7%。
如果将这两个年份固定资产投资比例对比(见表)，似乎可以得出一个结论：“当前‘经济过热’主要是由政府主导的投资‘过热’拉动的。”著名经济学家吴敬琏在今年4月初发表的《当前经济形势分析与展望》中写道。
他分析，在十六大以前，全国各地就已经出现了大搞“形象工程”的热潮，修大广场、盖办公大楼、铺大草坪美化市容等等成为流行的风气。地方新领导班子上任以后，又普遍大搞“政绩工程”，特别是热衷于投资建设产值高、税收多的大项目。
“民营企业为什么要投资钢铁，因为钢铁的需求很大利润率高，而这些需求来自哪里？其中半数以上是来自于基本建设用钢，然后是机械制造，如果不是地方冲动，就不会有这么大的需求。”王大用说。
而目前的投资热的确是以地方为主——这与1992年也惊人的相似。当年，中央项目完成投资1892亿元，比上年增长24.7%；地方项目完成投资3214亿元，增长高达52.2%。而据国家发改委统计，2004年前两个月中央项目投资只增长12.1%，地方项目投资增长高达64.9%。
未成共识“刹车”难启
“实际上，我们还没有看到类似1993年那样真正的刹车出现，更多的是一种试探性的动作。”王大用说。
令中国宏观调控者引以为自豪的是1993年到1998年的经济“软着陆”。作为那轮政策制定的参与者王大用回忆，6月24日，中共中央、国务院联合发出《关于当前经济情况和加强宏观调控的意见》，以整顿金融秩序为重点，提出了严格控制货币发行、坚决纠正违章拆借资金、灵活利用利率杠杆增加储蓄、坚决制止各种乱集资、加强房地产市场宏观管理、抑制物价总水平过快上涨等16条措施，要求各地立即贯彻落实。
实施宏观调控之后，一些地方过度投资的现象得到控制，金融秩序好转，物价涨幅降了，出口和外汇储备大量增加，经济增长仍然保持高速度。事实证明，“软着陆”获得了成功。
当时以行政为主，以市场和法制为辅的手段成为遏制行政主导型投资热的比较奏效的方法。
同是那一年，美联储主席格林斯潘在美国国会听证会上作了非常著名的发言，认为美国经济出现了“过热”，并指出重点使用利率工具。随后美国迎来了空前的一年中连续七次升息的宏观调控政策。
有意味的是，当年王大用询问一位美联储专家，“你们已经连续几次升息了，但是美国的通货膨胀压力有那么大吗？”这位专家幽默地说，“美国就是在联储大楼里有通货膨胀。”也就是说，当外界还没有发现通胀的时候，即将通胀已经成为联储大楼里的判断。高度的预见性最终成就了格林斯潘，也使得美国经济实现了新一轮的增长。
但是今天，当经济过热已经成为人们议论的焦点之时，却没有地区和行业承认自身过热，中国政府对此似乎也不确定。英国《金融时报》3月底的报道说，中国一位重要的经济计划制定者本月说，“有关经济是否过热尚无共识。”
可以看到，宏观调控部门中，中国人民银行表现得“最积极”，去年下半年以来就开始出台121文件、提高准备金率、强化“窗口指导”、实行差别准备金率等政策，力图调节信贷规模。“这背后是因为银行承担着难以承受的贷款风险。”许小年认为，“宏观调控应当从需求管理逐步转向供给调节，以消除过剩的低端产能、提高增长质量。”
但这本身就是一个挑战，在供给结构调整方面，特别是在防止投资过热方面，至今还没有一套可供借鉴的成熟的政策体系。
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