投资要点
事件:
公司公布2013年年报:实现营业收入583.12亿元,同比增长21.07%;营业利润 44.56亿元,同比增长19.83%,其中归属于母公司所有者净利润35.71亿元,同比增长19.38%。全面摊薄每股收益1.79元,低于我们预期的1.92元;综合毛利率20.62%,同比上升1.12个百分点。
其中,4季度实现营业收入149.79亿元,同比增长25.90%:营业利润10.32亿元,归属于上市公司股东的净利润8.66亿元,同比增长48.72%,销售毛利率21.86%,同比上升1.16个百分点,环比上升1.96个百分点。 公司2013年利润分配预案:拟每10股派发现金红利1.50元(含税)。
点评:
重卡发动机市场份额提升3.6个百分点主因福田等下游客户好于行业 2013年公司销售重卡发动机28万(+34.9%)好于重卡行业(+22%),配套市场份额达到36.2%,同比上升3.6个百分点。公司份额从2010年的40%开始下滑,2013年首次回升主要因为下游主配客户福田汽车(销量+35%)等好于行业。
2013年子公司陕重汽共销售重卡8.58万辆(+6.6%),法士特销售变速箱56.57万台(+25.2%)。陕重汽仍然受累于其主要下游领域工程车差于行业的表现。
4季度毛利率环比提升,本部盈利能力改善
公司合并报表4季度毛利率为21.86%,环比上升1.96个百分点。4季度本部发动机毛利率33.95%,环比提升3.95个百分点,有所恢复。行业景气回升下陕重汽、法士特毛利率均明显回升,但全年本部发动机为毛利率30.01%,下降1.29个百分点。本部全年的毛利率下降主因:1、收入增长 31.64%略低发动机销量增速,价格承受了一定压力。2、本部折旧摊销增加较多(5.3亿元,+1.6亿元)。子公司陕重汽净利润2.6亿元 (+9.4%)。法士特净利润5亿元(+63.2%),弹性显著,但离2010高点的19亿元还有很大差距。
凯傲贡献投资收益较少主因溢价收购摊销
2013年公司持有30%股权的凯傲集团实现销售收入45亿欧元(-1.4%),净利润1.38亿欧元(-14.2%),公司对凯傲投资收益约0.11亿元人民币处于较低水平,主要由溢价收购带来的摊销所致。林德液压目前仍然不盈利,2014年预计将推出一款适合中国市场的产品。
2013期间费用72亿元,人工成本上升显著
2013 年公司销售费用约31.53亿元(+29.56%),管理费用38.56亿元(+19.29%),三费率约12.39%,上升0.65个百分点。管理费用增加主因员工薪酬增加至16亿元(+43%)。财务费用2.17亿元,增加2.27亿元,主要因为海外项目借款增加。资产减值损失2.3亿元,增加 1.52亿元较为合理。考虑公司正积极推进转型、多元化与海外扩张,我们预计2014年公司费用仍将保持较高水平。2013年公司应收账款(含应收票据) 增加51亿元(+38.5%),应付账款(含应付票据)增加49.54亿元(+32.6%)。应收应付均大幅上升,主因下游好转,收入增长所致。
盈利预测与估值:目前重卡行业景气度仍是最大变量,发动机业务压力将增大,维持“增持”的投资评级
我们预计公司2014年、2015年和2016年的每股收益分别为1.92、2.07、2.33元。按2014年3月28日的收盘价16.69元计算,对应动态市盈率为9倍、8倍和7倍,按照2013年12月31日的每股净资产13.87元计算,最新市净率为1.2倍。公司处于国际化、多元化转型的投入期,目前的主要利润仍然来自于重卡发动机。预计投资链景气度难以持续,2014年重卡行业增速将放缓。下游整车厂自建发动机速度在加快,公司国内业务将承压。但公司已通过收购林德进入工程机械液压行业(国内300亿元规模),有望打开新的成长空间。我们维持公司“增持”的投资评级。
风险提示:重卡行业受累于投资增速下滑,下游自建发动机资源进程加速
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