三一重工2017年公司营业收入383.35亿，同比增加64.67%；归母净利润20.92亿，同比增加928.35%；全年归母净利润略低于上半年的预测23亿，主要是因为集中处理历史问题、加大计提资产减值和汇兑损失增加。但是经营活动产生的现金流量净额85.64亿，同比增长1.63倍，超过历史最高水平。
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挖机成为第一大业务。2017年三一挖掘机收入136.7亿，第一次超越混凝土机械126亿元，三一挖掘机国内市场上已连续七年蝉联销量冠军，市场占有率超过22%，特别是中大型挖掘机市场份额提升较快。2017年挖掘机械增长82.99%、混凝土机械增长32.6%、起重机械增长93.5%、桩工机械增长145.52%。虽然经历五年行业低迷，但是三一竞争力提升，产品结构优于2011年，按这个结构盈利有望恢复到60亿。
毛利率回升。2017年综合毛利率30.12%，同比提升3.97个百分点，尤其是挖掘机毛利率达到40.62%，同比提高了8个百分点，混凝土和起重机毛利率提升低于预期，主要是因为处理长库龄产品和法制机，预计今年将大幅回升。
2017年规模效应和经营效率提升。应收账款周转率从上年的1.19提升至2.10，逾期货款总额大幅下降；存货周转率从上年的2.90提升至3.87；期间费用费率大幅下降3个百分点，其中，利息支出较上年减少3.51亿元，管理费用占比较上年下降2.50个百分点。但是由于美元贬值，汇兑损失高达7.2亿元。
淡季不淡，四季度资产减值计提较多。从季度财务数据来看，收入四个季度相对均衡，三、四季度淡季不淡，但是净利润却大幅波动，尤其是二季度和四季度归母扣非净利润仅3亿和2.4亿。四季度公司加大计提，1~4季度资产减值分别为2.47、1.96、2.14、5.31亿，这也是四季度单季低于预期的主要原因。
2017年资产减值近12亿，同比增长2.4亿，超预期。应收账款的坏账准备24.5亿，同比增长了6.8亿，三年期以上应收账款21.5亿，同比提高了8亿，由于计提比例提高，资产减值继续提高。同时，2017年公司还加大库存商品跌价准备的计提，增加了1.3亿元。我们认为应收账款风险最高在2012-2013年，因此高风险资产已经充分计提坏账准备，2018、2019年将释放业绩弹性。
海外业务基本不受贸易战影响。三一重工2017年国际收入116亿，同比增长25%，占比为30%，2017年德国大象收入7.6亿欧元约60亿人民币，估计直接出口约14.6%，因此受中美贸易战影响不大。
维持强烈推荐-A评级！我们预计2018、2019年三一业绩将释放业绩弹性，归母净利润恢复至40、55亿，动态PE仅16、12倍，受宏观预期不稳定影响，目前估值较低。我们预计未来两年三一归母净利润可以恢复到60亿以上，按15倍PE，至少是900亿市值，由于公司未来经营战略更稳健，将向价值股回归。A股加入MSCI在即，低估值价值品种建议加大配置。
风险提示：国家宏观调控政策，汇率波动。
催化剂：一季度及全年业绩超年初市场预期；工程机械更新需求2019年进入高峰。
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