作为一次划时代的基础性变革，股权分置改革强烈影响着中国资本市场的每一个方面，导致中国资本市场估值体系的重构，并购市场的价值体系也因此显现不同的特点。其中，获取控制权价值将成为未来并购市场的重要推动力，中国并购市场从此将进入一个基于价值发现的新的并购时代。
中国没有形成控制权市场 中国资本市场建立之初即关注控制权，当时决定国家股、法人股部分不流通，从而形成股权分置局面，就在于对控制权的考虑。但是当时主要为了保证国家在上市公司的控股地位不受影响，避免国有资产从股市流失的风险，而对控制权本身的价值还没有深入的认识。 即使如此，中国资本市场的控制权价值仍还存在，相关研究表明：我国上市公司控制权的隐形收益约为流通股市价的4%，相当于非控股股东的非流通股转让价格的28%；控股股东对公司的控制力越强则公司控制权的隐形收益越高，而公司流通股规模越大则公司控制权的隐形收益越低；并购重组为目标公司创造了价值，国内目标公司股票溢价达到29.05%，超过20%的国际平均水平；控制权价值并没有在市场上充分体现，也没有形成一个控制权市场。 中国上市公司控制权转移有三个特点 股权分置使中国上市公司控制权转移与成熟的资本市场有不同的特点： 首先，流通股相对于非流通股具有较高的流动性溢价，这导致投资者通过二级市场购买流通股获得公司控制权的成本比较高。另外，投资者通过与大量非控股的非流通股股东进行一一谈判，获得控制公司所需股份的谈判成本过高。 其次，形成中国上市公司持股集中度普遍较高（大约有35%的上市公司第一大股东持股比例超过50%）的现象，这导致投资者获取上市公司控制权的主要途径是通过非流通股转让市场直接收购大股东的控股股份。在证券市场分割和投资者成熟程度不足的市场背景下，控制权价值更多是由内部人（大股东、利益相关者等）在利用信息优势对上市公司实施并购的同时，在二级市场进行内幕交易或操纵股价，以补偿非流通股收购溢价的支出及其他一系列并购成本。 第三，形成扭曲的市场估值体系，造成股价无法真实地反映公司价值，导致流通股的价格波动不会直接影响非流通股的转让定价，公司控制权价值难以准确判断。由于控股股东所持有的股份不流通，通过要约收购或者二级市场竞价收购公司的操作难度太大，所以公司也没有被接管的担心。其控制权更多的是通过场外协议，以一种非市场化的交易方式进行转移。 在股权分置的基础上，控制权价值是无法通过一个有效的控制权市场表现出来的。 股权分置改革促进控制权市场形成 控制权价值源于对公司资源的支配和占有，一方面，由于获取控制权可以更多地根据自身利益处理公司事务，因而在控制权转移时能够获得控制权溢价，控股股东可以通过控制权市场直接将控制权价值变现；另一方面，获取控制权一方如果能够运用自身资源和能力，使公司效益有较大的提升，获利的将是包括控股股东在内的所有股东。
股权分置改革重构了价值体系，促进控制权市场的形成。全流通使控制权价值通过股价而充分反映出来，控制权转移的成本可以被比较准确的估计。同时，获取控制权的方式呈现多样化，协议收购、要约收购和二级市场举牌收购（竞价收购）等多种方式将会并存。另外，股权分置改革也使以股权为支付手段获取控制权成为可能。 和当初设定股权分置时基于国有资产的定价特权、防止国有资产流失的出发点不同，从最近国资委出台相关指导意见、对国有控股上市公司进行股权分置改革时要设定最低持股比例的要求来看，股权分置改革已经使国资注意到控制权问题的存在了，并且这种关注是基于对控制权价值的认识。 全流通时代控制权市场六大变化 虽然目前国资委对控制权的关注考虑更多的还是控制权管理和经营效率，以及国有资产的增值保值和国家经济安全的问题，但这种对控制权的重视无疑将促使基于获取控制权价值的并购大量存在于并购市场，并促使控制权市场在全流通的基础上发生一些显著的变化： 第一，股权结构比较分散的公司将会是争夺控制权的对象。股权结构比较分散的情况下，只需要持有少部分股份就可以获得对公司的实际控制权。 第二，在公司股权高度分散的情况下，公司的实际控制权掌握于管理层之手。在这种情况下，股东对管理层的控制依赖于控制权的转移，公司管理层因此将更多介入控制权的争夺。 第三，外资将会比较多地出现在控制权市场。股权分置改革将会使外资有更多隐蔽的途径获得对公司的控制，原来政府通过对股权协议转让的控制而对外资收购上市公司的监管将会受到比较大的挑战。 第四，资源类公司将是控制权争夺的重要目标，也是国资严防死守的阵地。中国最具有竞争优势的企业实际上是资源类企业，外资为获取中国的资源，必将想方设法争取获得资源类企业的控制权，中国政府也将采取必要的措施以保证国家安全。 第五，大盘蓝筹公司将会获得较高的控制权溢价。市场整合能力、并购能力和市场控制能力的提高使这些公司开始新的一轮通过并购整合的扩张，控制权的利益与公司内在价值、发展趋势和产业价值结合得更紧密。控制权的交易，将使这些企业并购与产业整合、实质性提升企业价值相联系。 第六，要约收购和二级市场竞价收购会成为转移控制权的重要方式。 合理的控制权争夺能完善公司治理结构 股权分置改革为要约收购和二级市场的竞价收购建立了一个市场基础。但是应该注意到的是，由于大股东能够利用控制权为自己谋取利益，即超过他们所持股份的现金流权利的额外收益，而这一额外收益恰恰是大股东通过各种途径对其他股东实施权益侵占所获得的。这只跟公司的持股集中度有关，而跟控股股东所持有股份是否流通无关。 所以，股权分置改革并不能从根本上改变控股股东利益偏离其他小股东的情况。合理的控制权争夺只是推动公司治理结构的完善，有利于发现公司的真实价值，有利于股东利益最大化，并推动国内证券市场与国际接轨的一个方面。从这个角度说，完善的控制权市场提高了控制权的效率，这对中小投资者来说是有积极意义的。
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