近日，山河智能表示，2008年业绩小于预期，2009年公司仍处于整固时期。2008年公司实现营业收入12.55亿元，同比增长8.92%；利润总额4153万元，同比下降了75.04%；净利润5197万元，同比下降了64.72%。08年每股收益0.1896元，低于我们预期，主要因为四季度公司营业费用和管理费用大幅上升，同时销售收入大幅下降，超出我们的预期。
桩工机械冰火两重天
山河智能公司桩工机械主要包括静力压桩机和旋挖钻机。静力压桩机是公司起步产品，与房地产关联极为密切，所以受冲击巨大，08年累计销售208台，同比下降10%左右，09年预计下滑幅度更大，在40%左右，但目前很多前期竞争的小企业纷纷推出市场，虽然市场空间在萎缩，但公司的市场占有率进一步集中。由于每台单重160-170吨，钢材占比达到30%多，随着钢价大幅上扬毛利率下降较大。旋挖钻机持续受益于高铁项目，销售情况良好，08年累计销售81台，同比增长70%，今年1季度销售40多台，同比增长110%，预计今年同比增长达到80%-100%。目前公司旋挖钻机市占率第三，仅次与三一重机、宇通重工，由于采用自有伸缩底盘，其价格比三一高20万/台，稳定性相对与外购底盘的企业要高的多，并且易损件如钢丝不容易损坏。公司要求首付50%以上，基本不会出现欠款问题。
挖掘机增速放缓
山河智能公司目前形成了0.8t-47t系列产品，在小挖市场占有率大约在11%左右，产品主要集中在1-2吨、5-6吨以及6-10吨。目前国内挖掘机企业竞争力不断提升，市场占有率不断上升。公司未来面临激烈的市场竞争，随着国内企业厦工、徐工等等进入，行业竞争将进一步加剧。同时，公司出口全系列小挖产品，出口占公司总销量的25%左右，随着全球经济放缓，我们预计未来公司小挖出口将大幅下降。08年累计销售小型挖掘机2700多台，出口800多台，出口占比下降至30%，由于今年公司部分型号的小型挖掘机进入了农机采购目录，其中4-5t的补贴5万，4t以下的补贴售价的30%，最高不超过5万，我们预计全年小型挖掘机销售同比增长15%左右，由于国外库存较严重(欧洲目前有3万台的库存量)，预计其出口占比将继续下滑。中型挖掘机是公司的储备产品，08年仅生产4-5台样机，09年预计有大幅增长，其控制软系统是国内唯一一家自主研发的企业，稳定性和兼容性较高，普通型号的售价在70-80万左右，目前月产能为20多台，由于整体涂装瓶颈较大，暂时达不到50-60台/月的产能。目前挖掘机销售以按揭居多，达到50%以上的比例，全款15%，分期35%，基本能控制应收账款的风险。
凿岩机械市场复苏
山河智能公司凿岩机械主打产品为潜孔钻机，80%用于水泥矿，20%用于金属非金属矿，08年累计销售20多台，1季度几大水泥企业的订单较多，目前在手订单30多台，基本全年能实现较大的增长。
叉车逐渐放量
叉车是除中型挖掘机外，又一储备产品，设计产能为10000台，09年预计销售1000多台，以混合动力和电动2-5t叉车为主，我们认为进入叉车领域的企业太多，竞争过于激烈，公司叉车产品放量的时点已经远远落后柳工、厦工和龙工，并将受到合力、杭叉和大叉的压制，我们对该产品的销售前景持谨慎态度。
煤机业务正在孵化
山河智能公司与淮北煤矿共同组建的安徽山河矿业装备公司，主要设计生产三机一架产品，一套定制产品售价在6000万到1.2亿之间，今年在手订单8000万，基本全年产值能达到几千万。淮北产业园目前一期工程开始动工，预计三年后产能能完全释放。
运用出口远期结汇套保，避免汇兑损失
山河智能公司产品出口主要以欧元和美元结汇，而进口原材料则主要以日元付汇。自2008年下半年以来，欧元贬值最高近20%，而日元则升值超过20%。若此现状继续维持，一方面欧元、美元贬值会造成公司较大汇兑损失，另一方面日元升值会增加公司进口件的采购成本，均将严重影响公司的盈利能力，公司考虑在产品出口时对远期结汇采取套期保值方式，降低汇率波动风险。
公开增发资金转投更具潜力的矿用机械
小型工程机械增5000台重大技改项目中固定资产投资部分采用进口设备改为国内采购和部分原计划自产的半成品改为外部采购(外协加工)可节约9600万元，变更为设立安徽山河矿业装备股份有限公司的出资资金7000万元和补充公开增发股票募投小型工程机械增产5000台重大技改项目的流动资金2600万元。
09年毛利率水平将有所上升
山河智能公司成本结构中钢材占桩机总成本约30%，占挖机总成本约10%，钢材成本变化10%将影响桩机毛利率大约2.1个百分点，挖机毛利率大约0.8个百分点。08年8月开始的钢材价格大幅下跌将提升公司09年毛利率水平。同时，由于产品结构的调整，毛利率达到40%的旋挖钻机销量大幅增加，未来随着旋挖钻机对公司利润贡献进一步提高，公司整体毛利率将继续提升。
投资评级与盈利预测
山河智能公司1季度实现销售收入2.77亿元，同比下降27.15%，实现归属母公司净利润1144.82万元，同比下降63.34%，实现每股收益为0.04元，毛利率为24.77%，预计上半年净利润同比下滑30%-50%。我们认为09年是公司的整固期，管理和市场开拓上需要寻找新的方式来提升核心竞争力，我们给予公司09-11年EPS分别为0.38元、0.64元和0.97元，对应09年PE为40.5倍，PB为3.27倍，维持“中性”评级。
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