武广客运专线
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即将在下月底投入运营的武广客运专线，可能启动新一轮的融资计划。武广线项目建设的铁路系统人士11月13日表示，初步估算准备向社会募集的资金规模在200亿人民币左右。
他透露，早在2005年项目建设之初，铁道部就曾决定从千亿左右的总投资额中拿出200亿人民币的额度向外募资，亦就此与中国平安、中国人寿密切接触过，却最终由于入股方式等多方面的分歧未能最终成行。“无奈之下，铁道部垫付了这部分资金，酝酿在项目正式运营之后，二度募资。”该人士说。备受关注的线路运营方式也已敲定。
有武广客运专线有限责任公司(以下简称“武广专线公司”)人士11月17日告诉记者，铁道部已经明确将委托广铁集团和武汉铁路局代为运营，专线公司仅仅负责资产管理，此前试图效法广深铁路“建管合一”的操作思路宣布流产。
千亿资金拼图
这条1068公里的高速铁路线，是中国投资额最高的铁路线之一。根据此前铁路系统在前期筹备协调会议上的公开估算，项目投资额高达1166亿，比2004年国务院批准的《武广铁路客运专线可行性报告》中的930亿预算要高。
上述武广专线公司人士说，从建设情况来看，1166亿元的报价仍然不够，建设期间建筑材料的涨价以及部分路改桥工程，都已经将线路造价推高。不过投资额究竟达到了什么水平，目前就还在测算中。
2005年，项目启动之初，铁道部原本计划千亿的投资额中，一半将来自银行等机构贷款，另一半则来自于项目资本金。资本金部分，铁道部计划出资51%，确保绝对控股；线路途经的广东、湖南、湖北三省则以项目建设所需的土地征地拆迁费用折价入股，占比大约20%；另外计划划拨200亿左右的额度，面向海内外，“海选”投资者。
上述铁路系统人士表示，贷款部分已经落实约460亿，其中以工行牵头的银团贷款为主，也包含中海信托为期三年的60亿信托贷款。银行贷款获得的均是优惠利率，在同期基准利率基础上下浮了10%，信托贷款成本更比银行同期优惠利率又再下浮20%。
他称，考虑到线路整体造价的提升，已经与银行协商追加150亿左右贷款，“这部分贷款还在走流程，仍在审批中。”
资本金方面，三省分别通过广东省铁路建设投资集团有限公司、湖南省土地资本经营有限公司、湖北省客运铁路投资有限责任公司三家公司共计出资100亿左右。
而原本计划向海内外投资者募集的200亿资金却未能如愿落实，为了不影响工程的进度，铁道部最终决定先垫付资本金推进项目。
该人士称，如果按照1200亿的投资额计算，铁道部在这一项目上的投资估计已经超过500亿人民币。这部分资金主要来自“铁路建设基金”以及铁路建设债券的收入，铁道部一直从铁路货运中收取“铁路建设基金”，每年仅此项入账就约有600亿元。
线路运营方面，武广专线公司人士称，按照铁道部原先的设想，原本计划效法已经登陆A股的广深铁路，实行“建管合一”，将运营和资产管理全部交给专线公司负责，也曾考虑将专线公司归口广铁集团管理。
不过这一计划却受制于成本和线路协调压力未能成行，“广铁和武汉局既有运营系统和人员，如果还要重新组织一套，单从成本上考虑，也并非上策。”该人士说。
因此，目前敲定的运营方案是，线路的运营将委托广铁集团和武汉局，武广专线公司负责资产管理，向两局支付委托运营费用。而武广专线公司作为法人代表，要对项目的资金筹措、工程建设、生产经营、还本付息以及资产保值增值全程负责。
“重大突破”还待二度融资
2005年武广客运专线酝酿“海选”投资者，被认为将是中国铁路投融资领域重大突破。在此之前，铁路主干线的投融资一直没有对社会资本开放。
然而，这次试水的进展却并不顺利。
上述铁路系统人士透露，中国平安和中国人寿此前一直与武广专线公司有密切接触，尤其是中国平安原本计划投入总计180亿参与项目——其中80亿为平安信托的一项三年期贷款，计划向机构投资者募集，这部分计入债务资金，中国平安另外计划出资100亿，希望以债转股的方式入股。
这一提议遭到武广专线公司的拒绝。
该人士说，中国平安要求优先股的固定回报等待遇，会对广东省铁路建设投资集团有限公司、湖南省土地资本经营有限公司、湖北省客运铁路投资有限责任公司三家公司造成不公，“铁道部还是坚持同股同权的原则。”
经过测算，武广专线公司发现，倘若按照中国平安开出的价码，综合各类成本考量，中国平安这180亿资金的成本甚至高于银行贷款成本，对项目而言，并不划算。
然而铁道部并不甘心，原本设计将有社会资金参与的样本项目，又再沦为仅仅只有“部省合作”。
武广专线公司人士表示，武广专线的投融资大门一直是敞开的，线路在年底投入运营后将再度启动融资窗口，“铁道部先垫付的200亿资金对应的股权完全可以让渡出来，再度向社会融资。”他说，考虑到没有回报的建设期已经过去，这部分股权出让也会有相应溢价。
实际上，中国平安在尝试介入武广专线项目后，已经成功进入京沪高铁项目，根据京沪高铁此前披露的2200亿左右的项目资金来源中，中国平安牵头的7家保险公司集体出资160亿元，拥有13.9%的股权。
“平安又再度回到了谈判桌上。”上述武广专线公司人士说，在京沪高铁项目后，中国平安再次开始接触武广专线项目。不过，以什么样的价格接手铁道部让渡出来的部分股权，以及什么样的方式入股，仍然是这笔交易最大障碍。
上述武广专线公司人士个人判断，平安、国寿等投资者都是中短期投资的偏好者，和此前接触的基金等机构投资者类似，期待的都是待武广客运专线上市后能带来丰厚回报。
盈利、清算困惑
社会资本对铁路投融资的谨慎态度，部分由于对铁路盈利前景的担心。
根据此前的《武广铁路客运专线可行性报告》测算，项目全部投资税前内部收益率为10.07%，税后内部收益率为7.98%；自有资金税后内部收益率为8.39%。
上述铁路系统人士说，初步估算项目能够在12年内回本，前15年年化的平均收益率在8%左右，20年后，收益率有望达到20%甚至30%。
他坦言，这一评估，参照了日本新干线的投资回报率，日本新干线是全球最赚钱的高铁项目，仅仅8年便收回了本金。
只是社会资本对这一回报率能否兑现仍有疑虑。
东方证券保险分析师王小罡说，为评估京沪高铁项目的收益率，中国人寿等保险公司曾派人到欧洲和日本等有高速铁路的地区进行考察，考察结束后，这些保险商认为京沪高铁的收益率达不到铁道部宣称的8%-12%的水平。
有接触过武广专线项目的机构投资人士11月16日也表示，项目的投资回报周期较长，虽然12年对铁路项目而言投资回报周期已经算短，但是对社会资金来说，差不多的回报率、更短的周期，可替代的投资选择还有很多。
发改委综合运输研究所一位研究人士11月16日告诉记者，他个人判断武广客运专线的回报率未必能如铁道部预计的这么乐观。
他分析，国内高铁经营可供参照的仅有京津城际一条线路，而这一试验性质的线路范围较窄，成本收益也并不透明，示范作用有限。而若选择日本的新干线作为参考，日本新干线穿越的是人口高密集的区域，高昂的售价也与民航售价相仿，且日本以客运为主的铁路运输现状与国内客货并重的现状并不相同，“新干线高端路线，在以中低端为主要服务对象的中国铁路领域是否还行得通？”
铁路项目盈亏缺乏透明度也是社会资本对铁路投融资相当谨慎的原因之一。
上述研究人士指，铁道部的清算系统极其复杂，“一般的投资者想要弄清楚这一套清算办法也就更加困难，如果依赖铁道部单方面解读，信息又会极度不对称。”实际上，之前的部省合资修建的铁路，就由于清算复杂和不透明，一些合资的地方财政抱怨“吃亏”。
上述铁路系统人士告诉记者，根据之前铁道部的定调，京沪高铁和武广客运专线项目都将有一套新的清算办法，与原有的清算办法会有不同。“透明度会更高，由于项目比较清晰，清算也不会像老线路那么复杂。”
这两条线路被认为是铁道部投融资的样本项目，“这条线路的投资者不能赚钱，会影响铁道部后续项目投融资的推进。”该位铁路系统人士表示，铁道部在清算过程中，也会做出让步，确保投资者的收益。
不过上述发改委研究人士认为，社会资本进入项目后的收益并非铁道部可以保障，“补贴个两三年就不错了，收益最终还是要靠市场和清算的透明来保证。”
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