通过我们对长沙三家工程机械上市公司—三一重工、中联重科和山河智能（工程机械“三剑客”）的调研以及其他工程机械重点公司的跟踪，我们判断工程机械复苏迹象明显，超出了市场的一致预期。4万亿投资的拉动、企业库存的消耗殆尽、钢材等原材料成本的下降使得工程机械行业反转具备了客观的基本面支撑。相比化工、有色金属、汽车等投资品行业，工程机械行业历次复苏业绩增长的力度都大的多，且持续性强，这是由其行业受投资拉动项目集中时间开工，建设时间往往跨年度，项目多，投资额大、时间久的特点决定的。跳出行业之外，我们将视野放宽、放远，对比其他投资品行业，会发现工程机械行业与4万亿投资更加相关、现价具备很强的估值吸引力。目前需要做的就是解放思想，大胆配置。基于我们对工程机械行业复苏的判断，调高行业评级为“增持”。重点关注中联重科、三一重工、徐工科技和山推股份。
本次调研与三一重工、中联重科、山河智能的管理层就如下问题进行了沟通：（1）公司目前的排产、库存情况；（2）未来两个月的经营展望；（3）公司对2009起重机、混凝土设备、小挖、挖掘机等业务的展望；（4）2008年新收购企业的整合和经营情况。
工程机械上市公司经营转好的情况超出了市场预期
工程机械度过了2008年11、12月份的极度“寒冬”之后进入2009年，行业开始了复苏，且复苏的速度之快、力度之猛超出了市场预期。2009年1月份中联重科泵车销售超过40台，起重机销量超过了300台，不仅环比好于08年12月份经营数据，同比也好于2008年1月份数据；山河智能1月份小挖销售了160余台（内销70－80台，外销80－90台），而去年1月份小挖销量只有100余台。山推股份1月份推土机销售了240余台，超过了去年12月份的211台的销量，徐重1月份销售了400余台起重机，按照同等天数计算超过了08年1月份的水平。三一重工1月份放假时间较长，春节放假11天，导致1月份实际工作天数比去年同期减少20%以上(去年实际工作日为21天，今年仅为16天)，按照同等天数计算超过了08年1月份的水平。在岗人数也比2008年1月份有所减少，因此正常工作日只有15天左右，产品销售数据相比去年1月份有所下降。
PMI是最客观的前瞻性指标
观察中国制造业采购经济经理人指数(PMI)也为我们判断工程机械行业复苏提供支持。2008年11月份PMI达到最低点达到38.80%，2008年12月份开始回升，PMI升至41.20%，2009年1月份达到45.30%。同上月相比，12个成分指数中，只有产成品库存指数、从业人员指数下降，其余指数均明显上升，升幅都在3个百分点之上。其中，生产指数、新订单指数、采购量指数、进口指数、购进价格指数升势尤为明显，升幅超过6个百分点。
工程机械行业迎来新一轮快速增长的趋势已经确立
进入2009年2月份，工程机械主要公司的销售情况环比出现了快速复苏的迹象，环比销售增速超出了市场预期。中联重科2月份周环比开始大幅增长，2月3日（春节后上班的第二天）一次性发货3.2亿元，2月份第二个星期销售量增速相比第一个星期增长50%以上，旋挖钻机2月份前10天也是一次性订货超过了10台，预计2009年2月份全月中联重科的销售收入将与2008年2月持平或略好（7－8亿元）；三一重工2009年2月份前10天泵车发货量超过40台，挖掘机销量超过100台，2月份预计挖掘机销量可达300台，远超过去年2月份142台的销量；山河智能潜孔钻机2月份一次性订单超过了10台（2008年全年销售了近30台）。山推股份2009年2月前12天推土机内销发货量超过100台，全月销量将超过2008年2月的335台的销量记录。按照这种势头发展，2009年2月份工程机械主要上市公司的经营数据有可能普遍好于2008年2月份。随着春天的到来，4万亿投资拉动内需的采购计划陆续出台（08年11、12月份2009年1月份的新增贷款增速远超出市场预期体现了政府保经济增长的决心和信心），工程机械新的一轮市场需求也随之到来；并且2008年4季度全球性的经济危机导致金融信贷“休克”一定程度上抑制了国内外正常的工程机械市场需求，随着各国陆续出台救市政策的落实，市场信贷机制恢复正常，原先被抑制的需求也将释放出来。随着3月份施工季节的到来，工程机械的“春天”来了。
长沙三剑客库存压力明显改善
工程机械产品中，旋挖钻机、履带式起重机、混凝土设备、推土机以及挖掘机产品单价较高，且产品系列较多，基本上是按照订单生产，相比装载机、叉车等类标准化产品库存本来就少，加之2008年11月、12月和2009年1月的消化后，库存压力都明显改善，三一重工、中联重科、山河智能的库存目前基本维持在1个月的销量水平。
工程机械上市公司制定2009年的生产经营计划时信心百倍
2009年以来，月度、周度环比数据的明显改善，库存压力的减轻，订购咨询产品的客户逐步增多，工程机械的多数上市公司根据其多年的生产销售经验判断，工程机械2009年肯定是一个“火爆年”，因此在制定其全年生产销售目标时也是信心百倍。我们预计三一重工、中联重科和山河智能2009年全年各自的销售目标：销售收入同比增长30%以上，徐重调研后我们预计其2009年销售目标是同比增长25%。
旋挖钻机、履带式起重机率先复苏
可以为我们判断工程机械行业复苏提供佐证的除了行业本身的销售数据外，与工程机械行业景气度高度正相关的建筑用钢、水泥行业2008年12月、1月快速复苏的数据也说明工程机械行业的复苏就在当前。
从细分产品来看，我们按照产品复苏的先后顺序排序：旋挖钻机、履带式起重机、汽车起重机、混凝土机械、挖掘机、推土机、叉车、装载机，之所以是这样的顺序是因为4万亿投资拉动的主要是交通运输业，如高速铁路、高速公路、桥梁等项目，这些项目施工对旋挖钻机、履带式起重机需求拉动最大。根据工程机械行业协会的预测，1000公里的高铁建设里程需要以旋挖钻机为主的桩工机械200台，则按照“十一五”期间高铁、客运专线1.6万公里的建设里程将需要旋挖钻机3200台，这几乎是2008年全国旋挖钻机销量的3倍以上。叉车作为物流机械，与国际贸易环境密切相关，复苏较慢。装载机产品的标准化特性强，企业库存多，因此其需求启动最慢。
2009年旋挖钻机和履带起重机预计将快速增长
三一重工2008年的旋挖钻机销量超过300台，2009年公司制定销量计划将翻番；中联重科旋挖钻机2008年销量超过80台，2009年预计超过150台，实现接近100%的增长，销售收入超过5亿元；山河智能的旋挖钻机2008年全年销售90多台，2009年预计销售170余台。三一重工的履带式起重机销售收入2008年超过20亿元，2009年预计将达到35亿元。中联重科的履带式起重机2008年销售收入超过10亿元，其中一半收入来自出口，根据公司目前的在手订单和收购华泰重工以后提升的产能，2009年预计中联重科的履带式起重机销售额将达到30亿元，成为公司增长最为显著的产品。
混凝土机械预计将下滑10%
混凝土机械收入占中联重科总的销售收入的34%，是公司的第二大业务，中联重科和三一重工两家公司合计占到整个国内混凝土设备产量的80%以上。根据2007年商务部、建设部出台的“禁止在城区施工现场搅拌砂浆”通知，到2010年我国预拌混凝土占混凝土总量的比例将由40%提升到60%。混凝土机械在二、三线城市及中西部地区仍有较大的发展空间。混凝土机械行业的客户按照行业基本划分为基础设施建设客户和房地产客户，各占70%和30%。2009年4万亿投资主要投向的就是基础设施建设，我们预计基础设施建设领域的混凝土设备需求可增长10%，房地产行业作为2008年深度调整的行业进入2009年将呈现量涨价跌的局面，行业具体的运行态势还具有较大的不确定性。事实上根据我们的统计和分析，随着开发商降价、政府拯救经济和激活地产市场的政策在去年4季度期间频繁出台以后，全国几十个主要城市的房地产市场成交量走出2008年9、10月份的低迷态势，在2008年11月份后明显转暖，一直持续至今。中联重科2008年11月、12月，2009年1月的销售数据环比都在好转。受益4万亿项目的大规模开工，预计中联重科2009年4月份开始转好迹象会更明显。我们观察到2008年4月18日京沪高铁项目开工，中联重科的汽车起重机、泵车产品在京沪高铁施工工地大展宏图。假定悲观预期房地产客户对工程机械产品的需求2009年下滑30%，则混凝土设备2009年的需求加权平均结果：70%*10%+30%*(-30%)=-2%，即下降2%，考虑到存量设备将继续使用，部分原用于房地产建设上的混凝土设备转移至基础设施建设领域使用抵消了一部分对新增混凝土设备的需求，我们大胆估计2009年混凝土设备需求下滑10%（事实上中联重科2009年1月份的泵车销量同比是略微增长的，公司预计其泵车2009年全年销量可实现略微增长），三一重工和中联重科2009年混凝土设备的盈利预测都按照这个下滑速度来预测。
挖掘机产品将是2009年工程机械民族品牌的一个亮点
2008年由于韩元贬值，经济危机影响，挖掘机需求萎缩，日韩的合资企业由于本国的资金回笼和避险的本能反映，加速从中国市场撤出，客观上给民族挖掘机企业，如三一重机、柳工等企业提供了千载难逢的市场机遇，这两家企业迎头赶上，2008年4季度在其他工程机械产品需求快速下滑的同时三一重机和柳工的挖掘机产品销量持续大幅增长。三一重机2008年挖掘机销量一举超过3000台，达到3120台，同比增长68.38%；柳工的挖掘机2008年销量达2640台，同比增长24.88%。
工程机械上市公司中，我们首推中联重科，公司产品的成长性、优秀的管理团队和较低的估值水平是我们推荐中联重科的主要理由。
中联重科2009年初环比经营数据好转的趋势明显
中联重科2009年1月份经营数据相比2008年12月份明显好转，进入2009年2月份，更是出现了加速复苏的势头，每周统计数据增长显著，这受益于行业大的市场环境趋暖，加之公司的两大产品起重机和混凝土设备由于基建项目较短时间内的集中开工内引爆了市场需求。公司介绍春节过后，进入2月份前来代理商询问起重机、泵车购买意向的客户明显增多。另外，岭南等地客户由于传统习俗影响习惯于清明（2009年2月26日）之后开工采购设备，因此我们判断目前公司的这种旺盛销售势头并不是间歇性的，而是可持续的。进入3月份，大规模的基建项目开工，工程机械的采购高潮将出现，环比增长加速的趋势会越来越明显。
中联重科的汽车起重机2009年预计销售额增长10%，塔式起重机对公司业绩贡献影响可以忽略不计。中国的汽车起重机虽然起步较晚，但是已经可以和国际巨头马尼托瓦克、特雷克斯等同台竞争，国内汽车起重机行业的冠亚军－徐重和中联浦沅2007年起重机销量名列全球第5和第8。相对国外产品，民族品牌的起重机性价比优势十分明显，产品单价比国外同类产品低30%以上，近几年中徐重、中联浦沅在研发和工艺上投入巨资，开发出一系列工艺成熟、技术先进的起重机产品投放市场，在国内的高铁、高速公路、水电、核电、油田等基础设施建设工地上大显身手。可以说汽车起重机的民族企业已经牢牢占据了国内市场，并走出国门，正在迈向快速占领国际市场的发展阶段。公司的起重机产品除了履带式起重机、汽车起重机产品外，还生产塔式起重机产品（简称“塔机”），该产品与房地产行业关联度较大，受房地产行业2008年来景气度下降的影响，中联重科塔机产品2009年预计销售额下降5%，但该产品占到公司销售收入的10%弱，因此对公司整体销售业绩影响很小。结合公司1月份的经营数据，我们预计公司汽车起重机销量全年增长10%。4万亿投资对公司起重机销量的拉动可能要在今年4月份以后集中体现。
2008年CIFA略有盈利，超出市场一致预期。待收购的意大利CIFA公司2008年是否盈利的问题称为困扰市场的一个长期因素。根据我们的跟踪和预测，2008年CIFA公司能够实现盈利，CIFA公司2008年4季度将实现与中联重科的并表，统一实行国际会计准则，因为我国从2008年开始执行国际会计准则，上市公司收购的资产商誉价值将根据当年的净利润盈亏与否决定是否计提损失(以往按照意大利的会计准则是分期摊销的)。因此2008年并表的CIFA公司对中联重科不会构成商誉计提损失。另外，根据我们的了解，CIFA公司2008年底大幅裁减人员（裁员幅度占到总员工幅度的33%以上），管理费用大幅下降；并且CIFA公司2009年混凝土设备中拓泵订单转移至中联中联重科，泵车部分零部件也开始从中联重科采购，相应降低了采购成本（预计幅度在15%以上）；此外，随着欧元区历史上最大幅度的降息，CIFA的财务费用也将大幅降低，整体协同效应开始显现。虽然欧洲工程机械市场2009年可能仍将低迷，但综合分析，CIFA公司2009年可继续实现盈利。
中联重科的投资评级“买入”，目标价位：24.66元。4万亿投资的项目启动和信贷恢复正常后被抑止的需求释放表现为工程机械企业月度数据的明显改善，行业复苏的态势已经确立，相比水泥、有色金属、甚至汽车股09年接近20倍的估值，工程机械的成长性和估值优势是明显的。预计中联重科2008年，2009年，2010年每股收益为1.14元，1.37元，1.79元，同比增长30.11%、20.35%和30.51%，成长性良好。2009年P/E仅为13.30倍，价值明显低估，参照三一的估值水平，给予中联重科2009年18倍P/E的估值，目标价位为24.66元，现低估35.27%，给予“买入”评级，目前多数基金对于工程机械都是低配，鉴于行业复苏迹象明显，我们建议提高配置比例，以获得超额收益。
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